國際金價仍在不斷攀升。北京時間2月11日,COMEX黃金期貨、倫敦現(xiàn)貨黃金價格分別最高觸及2968.5美元/盎司和2942.71美元/盎司,雙雙創(chuàng)出歷史新高,繼續(xù)逼近3000美元/盎司大關(guān)
繼2024年大漲30%之后,全球黃金價格今年以來仍在不斷攀升。北京時間2月11日,COMEX黃金期貨、倫敦現(xiàn)貨黃金價格分別最高觸及2968.5美元/盎司和2942.71美元/盎司,雙雙創(chuàng)出歷史新高,繼續(xù)逼近3000美元/盎司大關(guān)。
隨著金價不斷刷新歷史高位,常規(guī)的定價邏輯和貿(mào)易格局正在被打破。一方面,在各種新增不確定性因素的加入下,傳統(tǒng)的“黃金—美元—利率”三角關(guān)系已難以解釋本輪金價上漲;另一方面,央行購金、貴金屬投資、地緣避險、跨市場套利、科技用金等各種需求不斷涌現(xiàn),在供給相對剛性的背景下,持續(xù)加劇黃金現(xiàn)貨市場的緊缺局面。
受訪人士認(rèn)為,當(dāng)前黃金早已超越“商品”范疇,任何不確定性因素的發(fā)酵都可能將金價推至3000美元/盎司。但價格的高位波動在所難免,后續(xù)重點觀察的因素包括國際地緣局勢演變、各國央行購金需求變化、美聯(lián)儲利率走向等。
傳統(tǒng)估值模型失效
黃金與其他大宗商品最大的不同在于其極高的金融屬性。過去,“黃金—美元—利率”三角關(guān)系能夠解釋大部分時間的黃金價格波動,具體表現(xiàn)為:
按照購買力平價理論,美元貶值時,購買單位商品所需的美元增加,因此金價與美元指數(shù)呈負(fù)相關(guān);實際利率上升時,經(jīng)濟(jì)體資本回報率增加,而黃金作為無息資產(chǎn)的配置價值降低,因此金價與實際利率也呈負(fù)相關(guān)。
但自2024年以來,黃金價格的飆漲與美元走強(qiáng)、美債利率高企同步發(fā)生。數(shù)據(jù)顯示,去年以來COMEX黃金漲幅超過40%,同期美元指數(shù)從100升至今年初最高110,10年期美債實際收益率也持續(xù)處于數(shù)年高位。傳統(tǒng)定價模式的失效,引發(fā)市場對黃金估值體系的反思。
在中糧祈德豐(北京)商貿(mào)有限公司衍生品部副總監(jiān)張盈盈看來,當(dāng)貨幣信用遭到質(zhì)疑時,黃金與利率會暫時脫鉤,從而出現(xiàn)傳統(tǒng)框架無法解釋的情況。其介紹,歷史上也曾經(jīng)出現(xiàn)過美元和黃金同漲的情況,例如2008年國際金融危機(jī)、2013年歐洲債務(wù)危機(jī)期間。
“目前,全球去美元化的趨勢進(jìn)一步延續(xù),近期美國部分政策增加了通脹風(fēng)險,對美國和相關(guān)國家的經(jīng)濟(jì)增長均可能造成拖累。黃金作為超主權(quán)資產(chǎn),去美元化、逆全球化對其有利,這也是近年來黃金宏大敘事的關(guān)鍵點?!睆堄f。
南華期貨新能源研究組負(fù)責(zé)人夏瑩瑩認(rèn)為,以往影響黃金投資需求的核心驅(qū)動是美聯(lián)儲貨幣政策,但當(dāng)下其他因素的影響力正在加大。復(fù)雜動蕩的地緣局勢和經(jīng)濟(jì)形勢,已然成為影響投資需求波動的重要因素;亞洲投資需求的快速增長,也削弱了美聯(lián)儲貨幣政策通過影響歐美投資需求進(jìn)而影響金價的傳導(dǎo)鏈。
“我們認(rèn)為,黃金需求側(cè)的重大變化,引發(fā)黃金與美債利率的相關(guān)性轉(zhuǎn)弱。只有當(dāng)其他影響因素趨于平靜,而美聯(lián)儲貨幣政策依然處于變化敏感期時,國際金價才會重新受到美債利率的直接影響。”夏瑩瑩說。
百噸黃金大遷移
隨著金價節(jié)節(jié)攀升,黃金的現(xiàn)貨流通軌跡引發(fā)關(guān)注。傳統(tǒng)上,中國、印度作為全球前兩大黃金消費(fèi)國,黃金消費(fèi)量合計占到全球的一半以上,黃金現(xiàn)貨往往都是從西方流向亞洲市場。但從去年下半年以來,美國對黃金現(xiàn)貨的需求激增,大量黃金從全球多個市場流向美國。
倫敦是全球最大的黃金現(xiàn)貨交易中心。倫敦金銀市場協(xié)會2月7日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,截至2025年1月底,倫敦金庫中儲存的黃金總量為8535噸,環(huán)比降幅為1.74%,為2016年有記錄以來的最大月度降幅。同期數(shù)據(jù)顯示,美國COMEX黃金1月庫存增加292.85噸,較上月增加42.99%,價值約270億美元。
“美國并非黃金的主要消費(fèi)地?!敝屑Z期貨研究院資深研究員曹姍姍向記者表示。據(jù)其測算,2024年美國實物黃金需求(金飾+科技+投資)約108噸,僅占全球?qū)嵨镄枨蟮?%。由此可見,近期大量黃金流入美國并非由于中長期的供需矛盾。
曹姍姍推測,由于金價與利率高度相關(guān),本次倫敦黃金庫存快速向美國轉(zhuǎn)移,本質(zhì)上是歐美基準(zhǔn)利差擴(kuò)大的結(jié)果。今年2月5日,歐洲央行降息25個基點至2.9%,而同期美聯(lián)儲維持利率不變,歐美利差進(jìn)一步擴(kuò)大。預(yù)計2025年,歐洲央行將延續(xù)降息節(jié)奏,而同期美聯(lián)儲的降息節(jié)奏放緩,將導(dǎo)致歐美利差繼續(xù)擴(kuò)大。
“這一現(xiàn)象引發(fā)了資金從歐洲向美國流動。從時間線來看,該交易可能始于2024年第三季度,主要驅(qū)動因素是對美國總統(tǒng)選舉的押注。投資者通過做多倫敦金、做空紐約金的策略提前布局,以應(yīng)對歐美利差的擴(kuò)大。目前,部分交易已經(jīng)進(jìn)入實物流轉(zhuǎn)階段,即套利者主動交倉將收益落袋為安?!辈軍檴櫿f。
誰是“終極買家”?
研判黃金的后市價格,離不開最基礎(chǔ)的供需理論。黃金的供給側(cè)彈性極低,年礦產(chǎn)增量不足3%,因此價格主要由需求驅(qū)動。
據(jù)中信建投期貨研究首席田亞雄測算,2024年全球央行購金(占比23%)、亞洲投資熱(中國+印度占全球消費(fèi)60%)、地緣局勢避險形成“三駕馬車”,拉高了黃金的需求曲線。此外,美聯(lián)儲利率預(yù)期反復(fù)及全球去美元化趨勢,成為影響黃金價格波動的重要因素。
田亞雄認(rèn)為,金價在3000美元/盎司關(guān)口前,仍有四大買方力量在暗中蓄力:
一是全球央行的潛在購金需求。二是亞洲投資需求,包括中國黃金ETF規(guī)模增長及印度的婚慶剛需。三是對沖基金博弈及歐洲ETF跟進(jìn)。當(dāng)前COMEX黃金凈多頭持倉處歷史高位,若價格繼續(xù)突破,程序化交易或觸發(fā)“擠倉上行行情”。四是地緣局勢等“黑天鵝”事件推升避險需求。
國信期貨首席分析師顧馮達(dá)表示,展望2025年的國際金價走勢時,需要關(guān)注以下三個關(guān)鍵因素:一是美聯(lián)儲的貨幣政策與利率調(diào)整;二是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐與通脹壓力;三是地緣局勢與國際市場的不確定性。
“地緣局勢風(fēng)險、國際貿(mào)易摩擦和金融市場波動仍是支撐金價的重要因素。2025年全球不確定性仍然較高,市場避險需求可能推動黃金繼續(xù)上漲,高點有望突破3000美元/盎司大關(guān)?!鳖欛T達(dá)判斷。
夏瑩瑩預(yù)計,2025年黃金價格上漲周期仍未結(jié)束,但上漲流暢度可能下降,年內(nèi)或?qū)⒊尸F(xiàn)先上漲、再回調(diào)的走勢。全球央行購金需求依然是支撐黃金價格的重要因素,但美聯(lián)儲降息節(jié)奏放緩,可能抑制投資需求的流入幅度,進(jìn)而約束金價上漲力度。