黃金領(lǐng)域呈現(xiàn)“背道而馳”態(tài)勢(shì)。一段時(shí)間以來(lái)，A股黃金股與“狂飆”的金價(jià)背道而馳，黃金股上下游板塊亦是“冰火兩重天”。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，定價(jià)邏輯的差異、匯率市場(chǎng)的波動(dòng)，以及市場(chǎng)對(duì)金價(jià)上漲持續(xù)性的擔(dān)憂是導(dǎo)致黃金與黃金股價(jià)格“背道而馳”的主要因素，并讓黃金股上下游公司股價(jià)產(chǎn)生“分歧”。在繼續(xù)看好金價(jià)未來(lái)走勢(shì)的前提下，黃金市場(chǎng)有望迎來(lái)估值修復(fù)。

　　金價(jià)與黃金股價(jià)“背道而馳”

　　同花順數(shù)據(jù)顯示，截至北京時(shí)間9月2日，7月以來(lái)，倫敦金（現(xiàn)貨黃金）累計(jì)漲幅超7%。而黃金股近期走勢(shì)較為疲軟，Choice數(shù)據(jù)顯示，黃金指數(shù)從7月17日的階段性高點(diǎn)下跌了18%。

　　黃金指數(shù)前十大成分股中，有不少上游金礦開(kāi)采公司，如赤峰黃金、湖南黃金、四川黃金等。一般而言，黃金走強(qiáng)利好上游金礦股。

　　緣何會(huì)呈現(xiàn)“背道而馳”態(tài)勢(shì)？有市場(chǎng)人士表示，黃金與黃金股本質(zhì)上是兩類(lèi)不同的資產(chǎn)，二者的底層定價(jià)邏輯存在一定差異，“黃金當(dāng)前的定價(jià)邏輯更多是抗通脹和避險(xiǎn)，而黃金股作為股票，定價(jià)最終取決于企業(yè)的盈利能力”。

　　“實(shí)物黃金錨定商品市場(chǎng)價(jià)格，黃金股票錨定企業(yè)盈利和未來(lái)的金價(jià)預(yù)期?！敝刑┳C券有色聯(lián)席首席分析師郭中偉分析稱，從過(guò)去兩年表現(xiàn)看，實(shí)物黃金價(jià)格穩(wěn)定向上，黃金股整體上漲，但波動(dòng)更大，兩者走勢(shì)差異說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)于金價(jià)走勢(shì)存在分歧，以及對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)有一定擔(dān)憂。

　　匯率是另一大重要影響因子。7月下旬以來(lái)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退交易及美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的共振下，美元指數(shù)從104以上降至100附近，帶動(dòng)人民幣匯率上行。“在人民幣升值背景下，盡管?chē)?guó)際金價(jià)站上2500美元/盎司的關(guān)口，并創(chuàng)下歷史新高，但以人民幣計(jì)價(jià)的滬金走勢(shì)相對(duì)偏弱，并未突破4月上旬593元/克的歷史最高值，因此對(duì)黃金股的帶動(dòng)有限?！比A福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家燕翔說(shuō)。

　　對(duì)于金價(jià)上漲持續(xù)性的擔(dān)憂，是“拖累”黃金股的又一因素。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾上周釋放迄今為止最強(qiáng)降息信號(hào)，預(yù)示著降息周期的開(kāi)啟進(jìn)入“倒計(jì)時(shí)”。郭中偉稱，根據(jù)過(guò)去幾輪降息周期的經(jīng)驗(yàn)，金價(jià)在降息一兩次之后階段性見(jiàn)頂，黃金股見(jiàn)頂時(shí)間可能會(huì)更早，市場(chǎng)短期內(nèi)主要擔(dān)心金價(jià)上漲持續(xù)性的問(wèn)題，導(dǎo)致黃金股走勢(shì)弱于金價(jià)。

　　燕翔認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息是大概率事件，但后續(xù)降息空間存在不確定性，部分投資者擔(dān)憂9月降息落地后黃金的利好兌現(xiàn)，且年初以來(lái)金價(jià)已積累較大漲幅，股票投資者對(duì)后續(xù)金價(jià)上漲的持續(xù)性較難判斷，使得黃金股表現(xiàn)欠佳。

　　黃金股上下游“割裂”

　　拉長(zhǎng)時(shí)間周期看，黃金股內(nèi)部也在經(jīng)歷一場(chǎng)“分化”。

　　今年以來(lái)，上游金礦開(kāi)采公司受益于金價(jià)持續(xù)上揚(yáng)，盈利能力顯著增強(qiáng)。在已披露半年報(bào)的公司中，上游金礦開(kāi)采公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)“雙豐收”，其中湖南黃金、四川黃金、山東黃金等凈利潤(rùn)同比增幅超50%。

　　相關(guān)公司股價(jià)也“水漲船高”。截至9月2日收盤(pán)，湖南黃金、中金黃金、紫金礦業(yè)、赤峰黃金、山東黃金今年以來(lái)累計(jì)漲幅分別為36%、33%、27%、21%和14%。

　　反觀下游黃金零售端，截至9月2日收盤(pán)，周大福（港股）、萃華珠寶、老鳳祥、周生生（港股）今年以來(lái)累計(jì)跌幅分別為42%、31%、25%和23%。

　　“黃金上下游公司的商業(yè)模式差異很大。上游金礦開(kāi)采企業(yè)偏資源屬性，成本端相對(duì)穩(wěn)定，漲價(jià)推升企業(yè)整體價(jià)值；下游公司偏零售消費(fèi)屬性，價(jià)格上漲會(huì)壓制需求，進(jìn)而影響企業(yè)業(yè)績(jī)?！惫袀フf(shuō)。

　　此外，金價(jià)飆升在一定程度上抑制了零售端的消費(fèi)需求。以周大福飾品金價(jià)為例，年初飾品金價(jià)約620元/克，而目前為750元/克左右。上半年，周大福零售額同比下降20%。

　　世界黃金協(xié)會(huì)報(bào)告顯示，二季度中國(guó)市場(chǎng)金飾需求創(chuàng)2009年以來(lái)同期新低，僅86噸；上半年中國(guó)金飾消費(fèi)同比下降18%至270噸。

　　放眼全球，世界黃金協(xié)會(huì)中國(guó)區(qū)CEO王立新稱，二季度金飾消費(fèi)需求同樣呈下降態(tài)勢(shì)。

　　機(jī)構(gòu)看好黃金股估值修復(fù)

　　眼下，“狂飆”的金價(jià)似乎還沒(méi)有“剎車(chē)”的跡象。倫敦金從年初2000元/盎司附近一路攀升至2500元/盎司以上高位，隨后一直在高位震蕩。

　　業(yè)內(nèi)普遍看好后續(xù)金價(jià)表現(xiàn)。瑞銀認(rèn)為，金價(jià)的上漲還沒(méi)有結(jié)束，未來(lái)6到12個(gè)月仍有進(jìn)一步上行空間。瑞銀將年底前目標(biāo)價(jià)定在2600美元/盎司，預(yù)計(jì)明年年中達(dá)2700美元/盎司。主要因素在于交易所交易基金（ETF）的大規(guī)模回籠。

　　不過(guò)，燕翔表示，黃金和黃金股的潛在風(fēng)險(xiǎn)在于，后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，且降息落地易利好兌現(xiàn)，或?qū)?duì)金價(jià)帶來(lái)一定壓制。

　　在看好金價(jià)表現(xiàn)的預(yù)期下，黃金股估值也有望持續(xù)修復(fù)。國(guó)金證券研報(bào)認(rèn)為，本輪金價(jià)上漲過(guò)程中黃金股相對(duì)金價(jià)存在明顯滯脹，主要是因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)心金價(jià)持續(xù)性和黃金股業(yè)績(jī)兌現(xiàn)情況。今年以來(lái)黃金企業(yè)成本增幅較小，且金價(jià)深度回調(diào)概率較小，股價(jià)具備修復(fù)基礎(chǔ)。

　　“過(guò)去兩年，黃金定價(jià)邏輯從利率框架切換至信用框架。”郭中偉表示，過(guò)去20年時(shí)間，基于美債實(shí)際利率對(duì)黃金價(jià)格走勢(shì)的判斷效果明顯，基于對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策節(jié)奏和方向的把握能有效解釋金價(jià)走勢(shì)。但從更長(zhǎng)周期來(lái)看，黃金大行情往往來(lái)自全球格局變動(dòng)，當(dāng)前正處于類(lèi)似階段，黃金價(jià)格有望長(zhǎng)期保持向上趨勢(shì)，黃金股也是如此。