近期，時(shí)報(bào)會(huì)客廳對(duì)話民間投資者羅石軍。羅石軍目前為某高校碩士生導(dǎo)師。入市13年，目前自有資金投資為主，重點(diǎn)關(guān)注未來成長(zhǎng)空間較大的成長(zhǎng)股價(jià)值投資機(jī)會(huì)。

以下為部分訪談內(nèi)容。

證券時(shí)報(bào)記者：您進(jìn)入A股市場(chǎng)有多少年了？

羅石軍：我學(xué)財(cái)務(wù)的，2009年畢業(yè)后在券商待過，之后在浙江做過私募，有了一定基礎(chǔ)后再出來自己做股票。在這個(gè)行業(yè)差不多有13年了。

證券時(shí)報(bào)記者：您如何評(píng)價(jià)自己的投資風(fēng)格，這個(gè)投資風(fēng)格是如何形成的？

羅石軍：在這個(gè)市場(chǎng)中，大家踩過的坑我都踩過，從開始的聽消息，短線打板，各種方法我也都用過。但是慢慢就會(huì)發(fā)現(xiàn)，任何人告訴的你股票，任何人告訴你的方法不一定適合自己，慢慢就形成了自己的盈利模式。這個(gè)盈利模式也不是一成不變的，有可能只在一個(gè)階段有效。隨著市場(chǎng)的推移，它也可能會(huì)失效。所以也需要不斷更新自己的盈利模式。

我現(xiàn)在的風(fēng)格是做穩(wěn)健的價(jià)值成長(zhǎng)為主，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，并不是一家公司好，它就一定會(huì)上漲，可能還需要一些催化因素推動(dòng)，但不管怎樣，如果把時(shí)間拉長(zhǎng)來看，其實(shí)我們做投資也很簡(jiǎn)單。所以我現(xiàn)在就是，看這個(gè)行業(yè)的天花板是不是足夠高（市場(chǎng)足夠大）；然后看這個(gè)行業(yè)里的一些龍頭公司技術(shù)門檻、核心競(jìng)爭(zhēng)力，體現(xiàn)出來就是毛利率是否足夠高；并且這個(gè)行業(yè)還得有三到五年的高成長(zhǎng)周期。還有一點(diǎn)，我喜歡買市值從一百億成長(zhǎng)到五六百億這個(gè)階段的公司，我覺得這個(gè)時(shí)期它們的成長(zhǎng)最順暢。我之前做過的騰訊，CRO其實(shí)都是這樣的邏輯。

我認(rèn)為，很多公司在幾十億市值的時(shí)候是很脆弱的，競(jìng)爭(zhēng)力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力等等都比較弱，當(dāng)它能在某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域成長(zhǎng)到100多億的小龍頭，其實(shí)是需要行業(yè)、產(chǎn)品、團(tuán)隊(duì)、管理層具備一定的優(yōu)勢(shì)才能走得出來。那么這個(gè)時(shí)候再從100億到500億，大部分公司會(huì)走得比較順。100億-500億可能一家公司要花三年，但是從500億-1000億，可能花一個(gè)月的時(shí)間就夠了。所有的成長(zhǎng)股大牛股，你去看，它都是最后那一倍的增長(zhǎng)是最快的，而前面的趨勢(shì)是很慢的，因?yàn)榇蠹叶荚谟^察，到最后確定性高，進(jìn)入主升浪的時(shí)候是很快的。但是當(dāng)一家公司走到千億以上的時(shí)候我覺得就很難把握了，因?yàn)樗搅诉@個(gè)程度，基本上各方面都已經(jīng)是龍頭了，比如寧德時(shí)代、比亞迪，它在1000多億待了很多年，但是它到1萬億卻很快，一兩年，這個(gè)是誰給的呢？和公司自身的努力有關(guān)，跟團(tuán)隊(duì)有關(guān)，但更多的是時(shí)代給的。是因?yàn)槟闾幱谶@樣的風(fēng)口上，時(shí)代給了你5000億、1萬億，不是任何公司都可以的。但是80%的公司從100億做到500億，靠自己的努力是可以做到的。

歷史上所有的大牛股，中間雖然也會(huì)有很大幅度的回調(diào)，但是拉長(zhǎng)時(shí)間來看，賺錢還是要靠賽道里的這種成長(zhǎng)股。雖然現(xiàn)在的這個(gè)市場(chǎng)對(duì)我來說可能不是很有優(yōu)勢(shì)，因?yàn)闊狳c(diǎn)題材可能切換得比較快，但也沒必要為此就否認(rèn)自己的盈利模式，適合自己的就好了。不可否認(rèn)當(dāng)你資金做到一定體量的時(shí)候，很多東西就會(huì)發(fā)生變化。但我是只要投資的公司基本面沒有發(fā)生變化，成長(zhǎng)邏輯沒有變化，如果只是因?yàn)槭袌?chǎng)原因出現(xiàn)波動(dòng)，我最多只會(huì)通過倉位控制一下回撤，不會(huì)因此而換股票。

證券時(shí)報(bào)記者：可以理解為是價(jià)值投資嗎？

羅石軍：其實(shí)也不是，我理解的價(jià)值投資所指的價(jià)值不是現(xiàn)在的價(jià)值，而是未來的價(jià)值。所謂的價(jià)值投資，很多散戶會(huì)認(rèn)為，現(xiàn)在PE已經(jīng)很低了，是不是可以撿便宜，但它可能就是不漲，所以我認(rèn)為價(jià)值投資看的是未來的價(jià)值，而不是現(xiàn)在的價(jià)值。

證券時(shí)報(bào)記者：您說在A股踩過無數(shù)的坑，哪個(gè)坑踩得最慘痛？

羅石軍：我印象最深的是，有一段時(shí)間經(jīng)常去上市公司調(diào)研，和很多上市公司董秘或者董事長(zhǎng)有互動(dòng)。有一次飯局認(rèn)識(shí)的某上市公司董事長(zhǎng)特別能說，在場(chǎng)所有人都被說得非常興奮，甚至都唯恐第二天就買不到那家公司股票了。當(dāng)時(shí)我身邊很多朋友都踩了這個(gè)雷。我后來總結(jié)原因，主要還是想走捷徑賺快錢，沒有對(duì)這家公司了解很透，結(jié)果后來這家公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假，被證監(jiān)會(huì)立案處罰，股價(jià)跌得很慘。其實(shí)哪怕2015、2016年股市大幅波動(dòng)對(duì)我都沒造成深刻的影響，因?yàn)檫@些是系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，而踩了這個(gè)上市公司的雷并不是市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而是我自己抱有僥幸心理，想在短時(shí)間獲取超額收益。這個(gè)雷踩得我刻骨銘心，所以后來任何人給我推薦公司，我都抱謹(jǐn)慎態(tài)度。我可以跟你交流，但是一定要符合我自己的選股模型，才會(huì)繼續(xù)慢慢觀察一個(gè)周期，然后才能入我的股票池。

證券時(shí)報(bào)記者：回過頭看，如果開始認(rèn)真研究，能發(fā)現(xiàn)這家公司有問題嗎？

羅石軍：當(dāng)然可以，我是學(xué)財(cái)務(wù)的，其實(shí)回頭看有很多問題，但是人在利益面前，無意間會(huì)選擇忽略風(fēng)險(xiǎn)，選擇相信。

證券時(shí)報(bào)記者：市場(chǎng)中還有很多技術(shù)派，是喜歡做擇時(shí)的，在好公司里擇時(shí)，您怎么看？

羅石軍：擇時(shí)很好，但是很多人做不到。所謂的擇時(shí)，就需要考慮是因?yàn)槭袌?chǎng)原因造成的下跌，還是因?yàn)楣驹蛟斐傻南碌?？如果是市?chǎng)原因，那么就是市場(chǎng)犯的錯(cuò)。要知道好公司通常都不便宜，唯一便宜的時(shí)候就是市場(chǎng)犯錯(cuò)的時(shí)候，所以我覺得在A股做這種價(jià)值成長(zhǎng)股還是比較輕松，因?yàn)槭袌?chǎng)波動(dòng)很大，時(shí)不時(shí)就會(huì)給你上車的機(jī)會(huì)。而美股那些頭部的股票是很少回頭的，因?yàn)樗麄儥C(jī)構(gòu)投資者居多。

所以在A股評(píng)價(jià)一只股票最好的時(shí)候往往就是在市場(chǎng)波動(dòng)的時(shí)候，在市場(chǎng)下跌，而公司邏輯沒有發(fā)生變化的時(shí)候，你敢不敢加倉，還是說你想賣掉？這就是考驗(yàn)?zāi)銓?duì)一只個(gè)股理解程度的問題。不要老想著主升浪買，主升浪結(jié)束就賣，這是個(gè)理想化的狀態(tài)。

證券時(shí)報(bào)記者：剛才簡(jiǎn)單了解了您的投資風(fēng)格，那接下來聊聊您對(duì)今年的行情怎么看？

羅石軍：我很多年都沒有去關(guān)注大盤的指數(shù)點(diǎn)位了，我也很少看技術(shù)分析，K線基本都是看月線，不看日線周線。今年我覺得投資難度比較大。那么對(duì)市場(chǎng)我怎么看呢？我的總體觀點(diǎn)是隨著注冊(cè)制的到來，未來的市場(chǎng)注定5%的股票45度角往上走，還有15%的股票震蕩往上走。在我的投資體系里，不管市場(chǎng)中有幾千只股票都沒關(guān)系，能夠按照我的方法篩選出來進(jìn)入我的池子的股票，不會(huì)超過一兩百家，在這個(gè)池子里我再優(yōu)中選優(yōu)。

也就是說今年市場(chǎng)有很多不確定性，但是我要做的就是在這種不確定性中尋找相對(duì)的確定性。至于這些被找出來的確定性短期內(nèi)漲不漲，我覺得不必太在意。我覺得投資最擔(dān)心的就是風(fēng)格飄移。所謂風(fēng)格的飄移就是，比如你持有的成長(zhǎng)股很長(zhǎng)時(shí)間沒漲，你就放棄成長(zhǎng)股去做短線了，這個(gè)時(shí)候短期你可能很熱鬧，但是只要公司好，風(fēng)格一定會(huì)切換回來。如果你現(xiàn)在拿一部分資金去做短線，就算賺了九筆虧一筆，但是回過頭來看也沒有多少錢，只是看上去熱鬧。但是如果你買入的公司很好，你又是在相對(duì)性價(jià)比高的時(shí)候進(jìn)去的，最終收益肯定更大。

那么回到擇時(shí)的問題，買股票到底什么價(jià)格可以買？這個(gè)其實(shí)沒有具體的位置，而是一個(gè)區(qū)間，其實(shí)各行業(yè)的估值也沒有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，都是變化的，我理解的估值是沒有標(biāo)準(zhǔn)的，行業(yè)的估值跟景氣度有關(guān)，跟市場(chǎng)資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好有關(guān)。

證券時(shí)報(bào)記者：對(duì)于大多個(gè)人投資者來說，沒有專業(yè)的投研能力和信息渠道，如何辨別手里的公司好壞？

羅石軍：作為個(gè)人投資者，沒有機(jī)構(gòu)的專業(yè)性和團(tuán)隊(duì)，但是有個(gè)方法是大家都可以學(xué)的。第一，首先要看公司的研報(bào)。當(dāng)然這并不是要大家跟著研報(bào)去買股票。我會(huì)要求我的學(xué)生每天看十份研報(bào)十份財(cái)報(bào)，有什么好處呢？不管什么行業(yè)的研報(bào)，你看多了以后，會(huì)知道整個(gè)板塊的大致情況、景氣度怎么樣。券商研報(bào)雖然有一定的滯后性，但是它的大方向像景氣度之類的一般是不會(huì)錯(cuò)的；你可以了解這個(gè)行業(yè)大概處于什么位置，這個(gè)行業(yè)的公司大概處于什么階段。第二，財(cái)報(bào)里你會(huì)發(fā)現(xiàn)很多東西，比如做成長(zhǎng)股其實(shí)最重要的就是看它的訂單和產(chǎn)能，這兩個(gè)從財(cái)務(wù)報(bào)表里怎么去看呢？每個(gè)季度上市公司都會(huì)公布訂單，在財(cái)務(wù)報(bào)表里有個(gè)叫合同負(fù)債率，就代表著這個(gè)公司未來欠了別人多少訂單，這是個(gè)很關(guān)鍵的指標(biāo)；做成長(zhǎng)股還有一個(gè)重要指標(biāo)——毛利率，代表公司的競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)。還有一個(gè)產(chǎn)能，就是看它的在建工程和支付人工薪酬的變化。比如你今年招了四五百人，那你的企業(yè)為什么要招這么多人，首先肯定有合同訂單，其次肯定在建工程轉(zhuǎn)為廠房，那你肯定是需要招人的。這些指標(biāo)在財(cái)務(wù)指標(biāo)里都可以體現(xiàn)，往往最簡(jiǎn)單的東西就是最實(shí)用的。

至于如何看一個(gè)行業(yè)景氣度高不高，首先看大環(huán)境。比如房地產(chǎn)，你看券商有多少會(huì)推研報(bào)的？你再去看看汽車產(chǎn)業(yè)鏈，新能源、光伏，有多少研報(bào)？所以這些都會(huì)跟市場(chǎng)景氣度和情緒有關(guān)。

通常好的賽道很貴，市盈率高。大多數(shù)人認(rèn)為市盈率是靜態(tài)的，其實(shí)是犯了錯(cuò)誤定價(jià)的邏輯。市盈率是動(dòng)態(tài)的而非靜態(tài)，成長(zhǎng)型企業(yè)一定要抓大放小，關(guān)注核心而非表面，財(cái)報(bào)只代表過去而非未來，底層邏輯正確才是最重要的，用合適的價(jià)格買入好公司，而不是用便宜的價(jià)格買入普通公司。

證券時(shí)報(bào)記者：很多人也會(huì)擔(dān)心碰到上市公司財(cái)務(wù)造假，怎么避免？

羅石軍：不能保證識(shí)別出財(cái)務(wù)造假，但是可以相信常識(shí)。比如農(nóng)業(yè)，不是這個(gè)行業(yè)不好，而是你很難現(xiàn)場(chǎng)去調(diào)研清楚它，所以我很少買農(nóng)業(yè)公司。還是那句話，你買的公司，收市后你能不能睡得著，而不是一旦買的公司跌停，你就到處去問人公司怎么了？這說明你對(duì)這家公司不了解。

證券時(shí)報(bào)記者：看好的方向有哪些？

羅石軍：首先大環(huán)境來講，我認(rèn)為內(nèi)循環(huán)是個(gè)大主題，在這個(gè)大方向下再去找確定的方向。那些與個(gè)人相關(guān)的，門檻不會(huì)很高的行業(yè)，比如化妝品行業(yè)，還是有公司是向上的沒有受到什么環(huán)境影響的。另外一個(gè)方向就是汽車，我覺得汽車這個(gè)支柱產(chǎn)業(yè)肯定會(huì)起來，但是造車企業(yè)這么多，到底誰最后會(huì)起來？我不知道。但是在這個(gè)行業(yè)里，只要市場(chǎng)足夠大，那么就可以去中間找比較確定的零配件。比亞迪也好，蔚來也好，他們相關(guān)配套的供應(yīng)商是誰？不管比亞迪能不能起來，他們供應(yīng)商的量肯定是能起來的，所以我是在這些行業(yè)里找相對(duì)確定性高的龍頭。還有一個(gè)就是國(guó)產(chǎn)替代，很多人一看國(guó)產(chǎn)替代就會(huì)想到芯片科技，其實(shí)我對(duì)這些不是太感冒，因?yàn)閲?guó)內(nèi)制造業(yè)很多都是代工，貼牌，很多沒有太高的門檻和護(hù)城河，沒有絕對(duì)的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。所以在這些行業(yè)里，哪怕你服務(wù)比別人好一點(diǎn)，售后比別人好一點(diǎn)，哪怕你的原材料比別人便宜一點(diǎn)，問題處理能力比別人快一點(diǎn)，應(yīng)收賬款回款比別人快一點(diǎn)，這些一點(diǎn)點(diǎn)其實(shí)就是你的護(hù)城河了。這樣的公司就是制造業(yè)里相對(duì)的好公司了。還有化妝品，一個(gè)品牌是需要很長(zhǎng)時(shí)間才能形成品牌效應(yīng)的，一個(gè)公司只要把品牌和渠道建立，除非出現(xiàn)重大產(chǎn)品安全問題，基本上這種護(hù)城河也是其他競(jìng)爭(zhēng)者很長(zhǎng)時(shí)間突破不了的，所以消費(fèi)投資的成功率會(huì)比很多其他行業(yè)好很多。

總體來看，我認(rèn)為投資的核心是要建立大局觀，選擇大空間低滲透率的產(chǎn)業(yè)大趨勢(shì)，識(shí)別出其中最具價(jià)值的環(huán)節(jié)里的領(lǐng)先企業(yè)，在進(jìn)入滲透率快速提升的拐點(diǎn)處買入，然后一直持有行業(yè)滲透率到30%左右，甚至40%到50%，再去尋找下一個(gè)產(chǎn)業(yè)大趨勢(shì)。無論你多么努力，通常都很難超越采用這種模式的投資方式。二級(jí)市場(chǎng)沒有大佬，差別只在于洞悉事物本質(zhì)的能力與快速迭代學(xué)習(xí)并更新能力。

這個(gè)滲透率邏輯要好于國(guó)產(chǎn)替代邏輯和逆境翻轉(zhuǎn)邏輯，二次增長(zhǎng)曲線邏輯。因?yàn)椴皇撬械漠a(chǎn)品中國(guó)都能做第一，二次增長(zhǎng)曲線也是比較難的，失敗的公司遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于成功的公司，滲透率提升邏輯比較順，一個(gè)邏輯能做很長(zhǎng)一段時(shí)間，行業(yè)的供給側(cè)要有門檻，使優(yōu)秀的企業(yè)提升滲透率更具確定性。