證券時報記者：今年創(chuàng)投圈很多機構開始涉足S基金，您觀察到的情況如何？

李巖：S基金這兩年關注度比往年確實提高了很多，交易量增長也較快。2021年，S基金交易規(guī)模600多億元，比2020年增加了一倍。關注的機構和參與方也越來越多，此前主要是個人投資者以及類似盛世投資這樣的母基金機構參與交易，目前國企、金融機構和保險資金等都在關注S基金。政策方面的支持也在加碼，比如北京和上海的份額轉讓試點，上海剛出臺14條支持份額轉讓的措施等，因此從各個層面上來看，我國今年S基金的發(fā)展均較往年有所加快。

證券時報記者：在您看來，S基金從前兩年的不溫不火到今年的爆發(fā)，原因有哪些？

李巖：這幾年私募股權基金的份額轉讓需求量在提升，尤其北京和上海份額轉讓平臺的先后設立，有利于促進國資LP份額的轉讓。未來幾年，包括地方政府引導基金在內的國有LP份額的轉讓需求仍較大，因此S基金的體量也開始增加。

同時，前幾年傳統(tǒng)LP份額的轉讓需求較多，路徑是LP主導份額轉讓，GP配合。近年來，GP管理的老基金也有退出需求，且體量加大，因此從GP端而言，除配合原有的LP進行份額轉讓外，對基金重組和接續(xù)基金的需求增長也較快。

至于說市場火爆，就我們觀察，關注S基金市場的機構增多了，需求也在不斷提高，參與者類型也更加多元化，但真正有下場實操經驗的機構目前來看并不是很多。

證券時報記者：您剛才提到基金重組和接續(xù)，目前S基金的交易類型為何會發(fā)生變化？

李巖：一方面，傳統(tǒng)LP份額轉讓的需求在增加，另一方面重組和接續(xù)模式的S基金需求也在增長。主要原因是2013年、2014年和2015年時成立的私募股權基金，目前正面臨著基金到期的問題，或者LP存在分配和退出的需求。但同時，市場退出渠道仍然較為有限，部分機構客觀上需要通過基金重組或接續(xù)基金的形式，讓原有的LP實現退出，同時GP能夠有更多的空間繼續(xù)持有底層的資產或者對底層資產進行重新組合配置。

證券時報記者：作為較早探索二手份額投資業(yè)務的機構，盛世投資目前在S基金方面的試點如何？當初為何會探索S策略？

李巖：早在2011年，盛世投資就著手布局二手份額投資業(yè)務，此后陸續(xù)承接近20單份額。2018年開始，盛世投資認為隨著國內一級市場的發(fā)展，未來S交易會成為系統(tǒng)性的投資機會，開始戰(zhàn)略性深耕S市場，搭建起一支專業(yè)且具復合能力的S基金團隊。2020年初，盛世投資和上實集團聯合設立上實盛世S基金，規(guī)模5.1億元，重點關注醫(yī)療健康、智能科技、先進制造、新能源新材料等領域的中后期基金份額及項目。

今年年初，上實盛世S基金一期已投完，涉及份額轉讓、重組接續(xù)等多種交易方式，已覆蓋近30個上市公司。今年6月份，上實盛世S基金二期完成首關，規(guī)模超過8億元。

盛世投資關注到S基金的機會并進行探索已有10余年。由于盛世投資一直專注做股權母基金，對S基金的關注較多，也是國內探索實踐S交易比較早的機構之一，當出現S交易機會時就陸續(xù)做一些嘗試，機會成熟時，開始加大布局。S交易需求的增長與私募股權行業(yè)發(fā)展周期有緊密的關系，5年前，市場上S交易的需求并不大， 近兩年隨著基金退出需求增多，LP對流動性需求在提高，再加上資管新規(guī)等政策的影響，我國S基金市場逐步開始發(fā)展起來。

證券時報記者：基于多年S交易的探索，在您看來，S基金的買方應具備哪些能力？

李巖：S基金的收益率介于母基金和直投之間，可以被看作一種收益率介于母基金和直投之間的產品，性價比較高，確定性更強，風險相對可控。

目前，真正下場參與S基金交易的機構還沒有那么多，因為S交易是一種相對復雜的交易，也需要更為綜合的能力，包括交易架構的設計以及各方溝通協調的能力等。因此，S基金的買方還是需要母基金平臺和資源，只有與子基金管理人保持長期穩(wěn)定的合作關系，才能有系統(tǒng)性拿到基金份額的機會。另外，S交易的買方還需要有比較強的交叉驗證能力以及系統(tǒng)性評估定價的能力，能夠比較高效地達成交易。

金融機構和保險資金近兩年也逐步關注到S基金的機會，且呈現日益活躍的態(tài)勢，因為S基金的產品特點與這些資金的需求較為匹配。對金融機構而言，S基金可以是資產配置從固收向權益類資產轉型的切入口。

雖然金融機構在市場上陸續(xù)參與S基金，但由于資金體量龐大，目前總體還屬于早期探索，還需要一個探索實踐期。

證券時報記者：對標國際市場，您如何看待我國S基金的市場發(fā)展機遇？未來市場空間有多大？

李巖：海外S基金已經成熟了，每年S基金的募資體量都是龐大的，單只基金規(guī)模接近百億美元，而且S交易已是歐美市場一級市場較成熟的退出方式，占比約達到25%至30%。在我國，市場普遍認為2020年是S基金元年，目前還處于偏早期階段，從萌芽、快速發(fā)展，再到距離成熟還有一段時間。

我國S基金的市場空間，參照歐美數據估算，未來每年市場規(guī)模應該會達到千億元。至于何時才能發(fā)展到成熟期，至少還需要三至五年的時間。

目前我國S基金剛進入快速發(fā)展期，在海外市場GP主導的S交易中，重組和接續(xù)基金占比超過50%，我國目前雖然還是以LP份額轉讓為主，但這兩年重組和接續(xù)基金增長也較快。

證券時報記者：在您看來，當前我國S基金的發(fā)展還存在哪些瓶頸和問題？未來應如何進一步完善？

李巖：我們已經做了兩期S基金，但還很難為S基金的相對長期穩(wěn)定的LP做群體畫像，目前趨勢不是特別明顯，還需要隨著市場的發(fā)展情況才會更加清晰。

從資產的體量來看，地方政府引導基金和國資份額等體量較大，最近兩年也進入了退出期。未來兩年，成批量的大體量國有LP、金融機構LP轉讓份額出現在S交易市場上，還需要相關政策配套支持。

北京和上海試點基金份額轉讓，即與國有LP份額轉讓密切相關，兩地也在陸續(xù)出臺政策，等政策成熟后，如果國有LP份額可以在平臺上撮合競價交易，國有LP份額的轉讓市場會逐步打開。份額轉讓平臺對交易的透明度、交易流程合規(guī)以及交易數據等方面也會是較大突破。

證券時報記者：目前很多地方都說要鼓勵S基金的發(fā)展，您認為哪些地方適合發(fā)展S基金？

李巖：S基金是依托私募股權機構集聚的地區(qū)來發(fā)展，要有存量資產，才適合發(fā)展S基金。股權基金集聚度高的區(qū)域，比如北京和長三角、珠三角等私募股權機構相對活躍的區(qū)域，具有發(fā)展S基金的相對優(yōu)勢。