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浙商證券李超:展望經(jīng)濟(jì)基本面,預(yù)測政策變化趨勢
2022-08-24 15:31:39來源:中方信富
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  一、房地產(chǎn)是6月份經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱態(tài)勢的核心原因

  梳理今年房地產(chǎn)的脈絡(luò),地產(chǎn)對今年土地出讓收入和貨幣政策是一個核心影響變量。這個變量在5、6月份形成了相對良性的預(yù)期,因為總體而言,房地產(chǎn)調(diào)控政策從2016年10月份之后是因城施策的。這樣的房地產(chǎn)調(diào)控措施使得一、二線和三、四線城市很多房地產(chǎn)政策調(diào)控節(jié)奏都錯開了。

  5、6月份,中央銀行首先下調(diào)了首套房利率20BP,此后單獨下調(diào)5年期LPR 15BP,核心都是針對房地產(chǎn)。整個6月份的房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯的改善,前三周二線城市地產(chǎn)銷售出現(xiàn)了大幅提升,到第四周一、三線城市出現(xiàn)了明顯的改善。這個拐點出現(xiàn)的主要原因是房地產(chǎn)本身的斷供潮,從月初以來,很多城市斷供行為開始出現(xiàn),由于開發(fā)商現(xiàn)金流有限,出現(xiàn)了一些尾盤無法蓋完的情況,按揭的問題也逐漸開始出現(xiàn),也對銀行造成一定負(fù)面影響,進(jìn)而拖累整個房地產(chǎn)市場,使得賣地收入下降,從而影響整個財政預(yù)算和貨幣政策信用擴(kuò)張的趨勢。從已公布的經(jīng)濟(jì)和金融的數(shù)據(jù)來看都符合這一態(tài)勢,社融數(shù)據(jù)主要以票據(jù)為主導(dǎo),整個的居民按揭出現(xiàn)了較大程度的下滑。

  在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)層面,工業(yè)增加值核心也受房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的拖累。出口數(shù)據(jù)還是不錯的,從這個角度來看,房地產(chǎn)是一個牽一發(fā)動全身的核心變量。即使二季度地產(chǎn)投資是-6%左右的水平,實際上的地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)或更弱。城市更新支撐了今年地產(chǎn)投資,否則實際的地產(chǎn)投資會更差,銷售驅(qū)動的傳統(tǒng)投資,這對地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈的拖累也是比較嚴(yán)重的,這是幾個基本面的變量。

  二、下半年的自然的經(jīng)濟(jì)增長可能會存在與市場預(yù)期不一致的地方

  第一,全球總需求的回落不一定拖累中國出口。全球總需求的回落會對海外供給產(chǎn)生一定程度上的影響。去年第四季度,中國的中小企業(yè)不接訂單,主要是因為原材料和運費價格的高企。但是,海外拼命接訂單,因為總體產(chǎn)能停止的時間太長了,所以必須要接訂單。本以為今年是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的態(tài)勢,但實際結(jié)果并不是,而且由于物價高企,工人們對工資上漲的需求很旺盛,海外的工會組織都會組織相應(yīng)的罷工,這會擾動海外的生產(chǎn)行為。在海外的供給不穩(wěn)定、不連續(xù)的情況下,當(dāng)中國的疫情控制住之后,中國的物流供應(yīng)能力充足,所以這些訂單還有可能。下半年典型的是全球貿(mào)易蛋糕的比例在變小,但中國切的比例在變大,所以出口層面不至于給出特別悲觀的預(yù)期。

  第二,制造業(yè)的變量仍舊強勢。今年我們一直前瞻提示,制造業(yè)強鏈補鏈和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造兩個方向依舊強勁。7月份政治局會議強調(diào)“要投資綠燈的案例”,這個案例未來是要在全社會推廣的,大家要給予重視,其實主要就是制造業(yè)強鏈補鏈和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造這兩個方向。強鏈補鏈包括半導(dǎo)體、上游設(shè)備,產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造分成兩化,產(chǎn)業(yè)智能化和產(chǎn)業(yè)新能源化。智能化包括機器人、無人工廠。產(chǎn)業(yè)新能源化的賽道范圍較大,且壁壘不高,包括轉(zhuǎn)型做新能源和新能源驅(qū)動中上游的一些需求在內(nèi)的各種因素都對制造業(yè)有比較強的拉動,所以,今年其實到下半年制造業(yè)也是一個很強的復(fù)蘇。

  第三,CPI整體仍處于上漲趨勢。盡管消費的修復(fù)效果不算很強,但我們可以看到,在價格層面,這個月的CPI包括航空上漲6.1%,酒店上漲5%,旅游上漲3.5%,這些都是高于整體CPI,說明部分行業(yè)出現(xiàn)了一定的出清。很多小餐飲、小酒店民宿倒閉了,大企業(yè)由于前期原材料價格比較高,加上需求不太好,盈利效果欠佳,所以會借此機會漲價,這對名義社零有一定的推動作用。從政府消費的角度,今年由于預(yù)算安排重點傾向于政府消費,測核酸、防疫人員的日常開支這些都有助于拉動政府消費。所以,下半年消費不一定悲觀,這是主要可能比市場預(yù)期強的一些變量。

  三、傳統(tǒng)變量面臨較大壓力

  首先,基建主要受到炎熱天氣的影響較大,此外也受資金安排的影響,如果出現(xiàn)資金缺口,預(yù)計將利用專項債的限額,預(yù)計仍有1.5萬億左右的余量。預(yù)計全年基建增速7.8%左右。

  其次,疫情暴發(fā)以來,房地產(chǎn)行業(yè)的處境一直不易。房地產(chǎn)中長期規(guī)劃未出,房企債務(wù)問題核心依靠臨時性方式給予解決。然而,7月底的中央政治局會議明確要求,整個房地產(chǎn)調(diào)控的核心是保交樓穩(wěn)民生,保交樓是關(guān)鍵。因此,首要的任務(wù)就是要壓實地方政府責(zé)任。但是地方政府目前面臨最大的困境是資金不足,因此要關(guān)注中央將來的資金安排政策能夠怎么支持地方政府,而市場可能關(guān)注一些房地產(chǎn)的救市基金等等,這些都值得期待和研究。如果資金能夠下沉到地方,樓是能夠蓋好的,所以,對地產(chǎn)投資還是能夠有一定的支撐。但對地產(chǎn)銷售的帶動存在一定的不確定性,如果能夠延續(xù)6月份的態(tài)勢,那將是最好的結(jié)果。如果不是,比如居民即便看到復(fù)工的勢頭,而且不是表演式復(fù)工而是真實復(fù)工,樓也都蓋好了,但居民依然采取觀望態(tài)度,地產(chǎn)的壓力就會比較大。

  另外,從房地產(chǎn)政策的角度來看,我們需要因城施策,適當(dāng)放開一些對剛需和改善性住房的限貸限購政策。因為我們把這個態(tài)勢擺得比較積極,才能扭轉(zhuǎn)這樣一個態(tài)勢,否則如果只是簡單地把樓蓋完,可能缺少系統(tǒng)性的改變,從而導(dǎo)致仍然很難系統(tǒng)性地釋放房地產(chǎn)市場的壓力,這和5、6月份再去應(yīng)對這個問題似乎并不完全一致。所以,所有政策的核心都集中在房地產(chǎn)這個問題上。

  對貨幣政策,現(xiàn)在面臨的困境較大。因為貨幣流動性寬松,再加上“寬貨幣+寬信用”的組合,整個短端流動性過于充?!,F(xiàn)在待回購債券余額是7萬億,史上最高,票據(jù)的套利等行為實際上呈現(xiàn)了一定的金融空轉(zhuǎn)。如果CPI在9月份突破3%,中央銀行肯定有這個意愿去解決這一問題。

  但現(xiàn)在由于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),整個7月份基本面需求過弱,從國務(wù)院層面肯定希望我們能夠把重心放在穩(wěn)定需求上,所以,有10個BP的降息信號,可能會對央行收緊短端流動性節(jié)奏出現(xiàn)一定的擾動,當(dāng)然市場也關(guān)心會不會降價縮量解決這個問題,比如MLF的操作,到期6000億但只續(xù)做了4000億,其實可以做量去降價,畢竟DR007的中樞只有1.3%-1.5%,離7天回購利率2%還有一定距離,會不會有這樣一個回歸過程?這種左右互搏的思路,我個人認(rèn)為不太可能,其實就是節(jié)奏被打亂了。

  央行也很在意收短端流動性或者短端利率正?;?,可能需要一定的時間。未來有哪些信號代表著短端流動性收緊的變化呢?一是房地產(chǎn)市場本身比較穩(wěn)定了,這是一個重要前提。其次,CPI突破閾值也是一個重要的充分條件。從中長期來看,金融穩(wěn)定也在積累大量的問題,而在杠桿和套利問題上,短期內(nèi)做不到,現(xiàn)在還在穩(wěn)定基本面的過程中。

  (本文作者介紹:浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。多所知名大學(xué)校外導(dǎo)師。曾長期供職于中國人民銀行。)


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