◎記者 張欣然

　　央行新貨幣政策工具的運(yùn)用和政府債的發(fā)行節(jié)奏，預(yù)計(jì)將成為影響下半年債券市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。

　　央行近期提出的借入國(guó)債和臨時(shí)正、逆回購(gòu)操作，已引起市場(chǎng)的高度關(guān)注。而下半年政府債的發(fā)行進(jìn)度加快，屆時(shí)將會(huì)影響市場(chǎng)供需情況。對(duì)此，分析人士表示，無(wú)論是長(zhǎng)端還是短端，債券市場(chǎng)下半年的投資邏輯都將發(fā)生變化。

　　展望下半年，多位投資者表示，在資產(chǎn)欠配和經(jīng)濟(jì)修復(fù)的背景下，債券市場(chǎng)整體仍有機(jī)會(huì)。

　　下半年債市兩大變量

　　債券市場(chǎng)上半年走出了一波牛市。展望下半年債券市場(chǎng)的表現(xiàn)，業(yè)內(nèi)人士表示，央行新工具的使用以及政府債的發(fā)行可能會(huì)成為影響整個(gè)市場(chǎng)走勢(shì)的重要因素。

　　蜂巢豐吉純債基金經(jīng)理金之潔認(rèn)為，下半年債券市場(chǎng)的主要焦點(diǎn)可能在央行新工具的使用以及后續(xù)政府債的發(fā)行進(jìn)度上。央行對(duì)于調(diào)控短端債券和長(zhǎng)端債券均提出了新的工具，而政府債的發(fā)行自年初以來(lái)一直慢于預(yù)期，如果后續(xù)發(fā)行加速，將明顯緩解“資產(chǎn)荒”局面，債市面臨供需再平衡。

　　金之潔認(rèn)為，今年上半年政府債的發(fā)行進(jìn)度一直偏慢，這也是上半年債券市場(chǎng)持續(xù)走牛的原因之一。而下半年政府債供給的提升，可能會(huì)從供需端影響市場(chǎng)走向。

　　富國(guó)基金認(rèn)為，從政府債的發(fā)行進(jìn)度來(lái)看，上半年明顯偏慢，進(jìn)一步加劇了上半年的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺程度。按照年初的預(yù)算，地方政府新增一般債和專(zhuān)項(xiàng)債約為4.62萬(wàn)億元。但截至二季度末，地方新增債的發(fā)行額僅為1.82萬(wàn)億元，全年進(jìn)度僅完成34%；國(guó)債凈融資方面，全年計(jì)劃凈融資規(guī)模為4.34萬(wàn)億元。但截至二季度末，國(guó)債凈融資規(guī)模為1.55萬(wàn)億元，全年進(jìn)度僅完成36%。

　　“因此，進(jìn)入三季度，政府債的發(fā)行大概率會(huì)加速，短期或會(huì)對(duì)屆時(shí)的資金面造成一定擾動(dòng)，具體看央行的配套政策?！币晃粋灰讍T說(shuō)。

　　此外，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，如果下半年央行實(shí)施新的貨幣政策工具，也會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)影響。7月5日，央行宣布，目前已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長(zhǎng)期國(guó)債有數(shù)千億元，將采用無(wú)固定期限、信用方式借入國(guó)債，且將視債券市場(chǎng)運(yùn)行情況，持續(xù)借入并賣(mài)出國(guó)債。7月8日，央行再發(fā)公告稱(chēng)，為保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，提高公開(kāi)市場(chǎng)操作的精準(zhǔn)性和有效性，從即日起，中國(guó)人民銀行將視情況開(kāi)展臨時(shí)正回購(gòu)或臨時(shí)逆回購(gòu)操作。

　　“這兩項(xiàng)操作將對(duì)流動(dòng)性市場(chǎng)和長(zhǎng)債市場(chǎng)產(chǎn)生影響，從而影響整個(gè)債券市場(chǎng)，這對(duì)下半年的債券投資有非常重要的指引意義?！币晃汇y行理財(cái)投資經(jīng)理說(shuō)。

　　“未來(lái)資金波動(dòng)將降低”

　　在央行密集出手之后，下半年債券投資邏輯也發(fā)生了一些變化。

　　央行提出的新操作對(duì)下半年短端債券投資有何影響？國(guó)盛證券固定收益首席分析師楊業(yè)偉認(rèn)為，新的利率走廊事實(shí)上形成了更為穩(wěn)定的資金價(jià)格運(yùn)行體系。即隔夜資金的下限在1.6%，上限在2.3%。這雖然會(huì)約束住資金價(jià)格下限，但同時(shí)也避免了短期資金價(jià)格過(guò)度上升。穩(wěn)定的資金價(jià)格對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行更為有利，在投資中更有利于提升杠桿水平。

　　“在新機(jī)制下，未來(lái)資金波動(dòng)將降低，資金對(duì)短久期債券的定價(jià)權(quán)重將下降?！苯鹬疂嵳f(shuō)。

　　一位資深市場(chǎng)人士向上海證券報(bào)記者解釋?zhuān)Y金面的寬松或緊張直接影響短期市場(chǎng)利率。當(dāng)資金面寬松時(shí)，短期利率會(huì)下降，短久期債券的收益率也會(huì)隨之下降，從而提高其價(jià)格。相反，資金面緊張時(shí)，短期利率會(huì)上升，短久期債券的價(jià)格會(huì)下跌。

　　“短久期債券通常被視為流動(dòng)性管理工具。在資金面緊張時(shí)，投資者可能會(huì)賣(mài)出短久期債券以滿(mǎn)足即時(shí)的資金需求，導(dǎo)致短久期債券的交易量增加和價(jià)格波動(dòng)，而資金面波動(dòng)減小之后，資金面對(duì)短久期債券價(jià)格的影響會(huì)變小?！鄙鲜鋈耸空f(shuō)。

　　而關(guān)于央行下場(chǎng)借券對(duì)長(zhǎng)端債券投資邏輯的影響，一位券商資管固定收益投資負(fù)責(zé)人表示，這會(huì)對(duì)國(guó)債收益率曲線結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定影響。近期，由于長(zhǎng)端國(guó)債收益率下行較快，導(dǎo)致國(guó)債收益率曲線較平。若央行借入特定期限債券并在公開(kāi)市場(chǎng)上賣(mài)出，將影響該期限國(guó)債的供求關(guān)系，推動(dòng)該期限債券收益率上升。

　　“同時(shí)，考慮到央行行為特殊的指引性，買(mǎi)賣(mài)特定期限債券會(huì)影響市場(chǎng)投資行為預(yù)期，這種預(yù)期力量可能會(huì)大于債券市場(chǎng)賣(mài)出所帶來(lái)的影響。投資者行為預(yù)期改變主要取決于央行行為的力度和持續(xù)性?！鄙鲜鋈耸空f(shuō)。

　　“中長(zhǎng)期看，央行對(duì)長(zhǎng)端利率的合意區(qū)間也會(huì)跟隨基本面情況及央行認(rèn)為的中性利率不斷調(diào)整，因此未來(lái)在做長(zhǎng)久期債券投資時(shí)，仍需要結(jié)合對(duì)總需求的分析，但央行的直接介入將會(huì)收窄長(zhǎng)端利率的波動(dòng)范圍?！苯鹬疂嵳f(shuō)。

　　仍存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

　　盡管面臨央行的調(diào)控以及政府債供給增加的壓力，但多位市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)下半年債券市場(chǎng)仍然存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，金融債、長(zhǎng)期限信用債，以及長(zhǎng)久期利率債的投資機(jī)會(huì)仍值得關(guān)注。

　　匯添富純債部總經(jīng)理?xiàng)罹刚J(rèn)為，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺的邏輯仍在演繹。基于銀行理財(cái)和公募基金的規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，保險(xiǎn)資產(chǎn)“長(zhǎng)債短投”的欠配需求、規(guī)范存款手工補(bǔ)息等現(xiàn)狀，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺壓力仍然存在，因此市場(chǎng)對(duì)于債券總體配置需求仍然很高。

　　關(guān)于市場(chǎng)中有哪些標(biāo)的值得關(guān)注，博時(shí)基金固定收益投資三部總經(jīng)理張李陵表示：一是長(zhǎng)久期信用債，保險(xiǎn)資金對(duì)此需求總體比較強(qiáng)，發(fā)行端規(guī)模也在擴(kuò)張，流動(dòng)性有望逐步改善；二是長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端利率債，中長(zhǎng)期收益率看有下行空間，短期有波動(dòng)；三是1年期的同業(yè)存單，銀行降負(fù)債成本是確定的方向，該品種勝率較高但賠率一般。

　　此外，二永債的供給高峰主要集中在下半年。如果今年發(fā)行節(jié)奏保持平穩(wěn)，下半年二永債發(fā)行將進(jìn)一步提速。在供給提速背景下，多位市場(chǎng)人士也提醒投資者關(guān)注金融債的投資機(jī)會(huì)。華福證券固定收益首席分析師徐亮就認(rèn)為，隨著債市政策頻出和行情演繹，高息資產(chǎn)難尋，長(zhǎng)久期和低等級(jí)的債券品種洼地被逐漸填平，部分品種因其條款設(shè)置和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍存在一定的溢價(jià)空間。除了已經(jīng)被深度挖掘的銀行二永債，保險(xiǎn)公司和證券公司的次級(jí)債品種仍有一定的品種溢價(jià)。

　　“如果后續(xù)債市發(fā)生調(diào)整，這兩個(gè)主體類(lèi)型的債券收益率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有銀行二永債大，結(jié)合下半年債市‘資產(chǎn)荒’延續(xù)的可能性較大，當(dāng)下可適當(dāng)關(guān)注保險(xiǎn)公司和證券公司的次級(jí)債品種?！毙炝琳f(shuō)。

　　不過(guò)，多位投資經(jīng)理也提醒，目前債券資產(chǎn)整體票息收益不高，下半年需要調(diào)低對(duì)債券資產(chǎn)回報(bào)的預(yù)期，通過(guò)債券的久期操作盡量增厚收益。